FT:香港利率暴跌是全球市场的警示灯 持有亚洲货币的愿望反映出人们对特朗普领导下的美国日益增长的担忧

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过去一个多月，香港隔夜利率一直徘徊在略高于零的水平。由于过去几十年来，人们已经习惯了超低利率，因此我们或许无法立即意识到这种情况有多么怪异、出乎意料且可能令人担忧——或者说，它如何体现了亚洲投资者对美国资产兴趣的下降，香港资本市场的温和复苏，以及银行和对冲基金风险承担能力的意外受限。

唐纳德·特朗普的贸易政策反复无常尚未扰乱全球金融市场——但香港发生的事情表明，他们正感受到压力。

香港的零利率之所以如此奇怪，是因为其货币与美元挂钩。这似乎提供了一种轻松的套利机会：以零利率在香港借入资金，兑换成美元，就能赚取超过4%的美国利率。对于套利而言，这笔回报可谓丰厚，而且由于香港货币是挂钩的，风险应该很小。然而，这种背离现象已经持续了一个多月。香港金融管理局每天晚上七点都会公布隔夜利率。周五，该利率再次维持在0.01%。

正如金融市场中常见的情况一样，引发这些事件的蝴蝶扇动翅膀的动作发生在其他地方，这次发生在台湾海峡的另一边。5月2日，由于市场猜测与特朗普达成的贸易协议可能包含要求台北升值本币的条款，新台币突然飙升。出乎意料的是，台湾央行并未阻止新台币升值，几天后，新台币继续升值。

据市场参与者称，许多对冲基金都因这一举措而措手不及。当伦敦交易员在那个星期五赶到办公室时，他们急忙管理风险，并买入了包括泰铢、林吉特、韩元和港元在内的多篮子亚洲货币。由于港元已经走强——部分原因是全球最大电池公司宁德时代（CATL）首次公开募股（IPO）前的资本流入，以及中国政府鼓励在香港进行的其他IPO——这笔突然的买盘将港元推升至7.75港元的强势交易区间。

香港的联系汇率制度将港元兑美元汇率维持在7.75至7.85港元的窄幅区间内。当港元兑美元汇率触及区间强势时，香港金管局适时抛售更多港元，所有这些额外的流动性导致香港利率降至零。特朗普对台湾的贸易威胁就这样影响了香港的货币价格。但真正的问题是：这种情况为何持续存在？

有一些技术因素在起作用。除了香港IPO热潮之外，现在正值派息季，在香港上市的内地公司正在转移资金支付股息。对香港流动性的需求应该会在月底前消退。

然而，更令人担忧的是，套利行为的持续存在表明市场利用套利的能力有限。台币交易并非今年首个崩盘的交易：4月份，也就是特朗普所谓的“解放日”当天，各种所谓的掉期基差交易就出现了问题。由于美国总统对关税采取了“今天走，明天走”的政策，汇率波动性普遍较高，风险管理者对其交易员施加了严格的限制。现代对冲基金的结构包含许多小型交易员“小组”和集中式风险控制，这可能会加剧任何削减敞口的举措。

这表明，在市场承受诸多冲击的情况下，其吸收冲击的能力有限。这增加了金融资产因贸易谈判相关消息（甚至仅仅是谣言）而出现剧烈关联波动的风险。

这也暗示了一些更深层次的问题：持有港元和其他亚洲货币的意愿反映出人们对美国金融市场日益增长的担忧。目前，这只不过是担忧——不愿投入新资金——但在数十年来对美国金融资产的贪得无厌之后，即使是这种担忧也值得关注。

例如，特朗普税改法案中拟议的第899条款，对国际投资者来说如同一把利刃，威胁要提高外国投资的税率。鉴于该条款将对美国市场造成多么彻底的破坏，我们有充分的理由认为，即使第899条款最终得以颁布，也永远不会得到执行。但你只能威胁别人几次，直到他们开始认真对待你为止。

与此同时，香港正享受着短暂的低利率时期。这种情况不太可能持续太久：交易员们终于开始抓住机会，港元也已接近区间的弱端。很快，香港金管局可能不得不买入港元，这将从本地市场抽走流动性，并再次推高利率。

一切都会恢复正常，但并非一切都会好起来。这件小事暴露出一种令人不安的脆弱性。市场或许似乎正在从容应对特朗普带来的种种混乱，但当这种混乱持续超过一个月时，就成了一个警示信号。务必警惕前方的麻烦。