财税茶座（C&S Tea House）cscz.org，跟踪贸易战

 彭博： 美元本应是全球压力时期的天然避风港，但以色列空袭伊朗后，流入美国资产的资金寥寥无几，这本身就说明了问题。美元指数在周四军事打击前跌至 三年低点 ，但随后仅反弹约0.5%，这表明今年美元兑其他主要货币相对价值下跌10%的趋势可能会持续下去。黄金和石油价格均大幅上涨，因此地缘政治风险并非无关紧要。美元贬值会对全球造成影响，尤其是在其受到信心缺乏的削弱的情况下。 美元下滑 美元指数已跌破三年区间 资料来源：彭博社 今年美元走弱的不同之处在于，它并非像往常一样受利率预期驱动，也不是因为突然出现的显著相对增长差异而重新定价。尽管围绕关税的噪音可能听起来震耳欲聋，但对美元最不利的是其不断扩大的预算赤字和更加动荡的政治环境。随着通胀压力加剧，大规模的政府借款通常会导致美元走弱。 从高压力点来看，逻辑上受益者应该是流动性极强的工具，例如美国两年期国债。然而，受伊朗核问题消息影响，其收益率一度仅下跌3个基点，随后又回升至持平。这充分表明市场对美国债务的担忧，对美元而言并非利好。 利率环境寒冷 两年期美国国债收益率处于近期区间的较高水平 资料来源：彭博社 近期美国经济数据略显疲软，每周初请失业金人数小幅上升，5月非农就业报告也乏善可陈。但真正应该推动利率预期走低，进而压低美元的是通胀数据。这种动态最终可能开始发挥作用，并推动美元进一步走低。 5 月份生产者价格 指数(PPI)是一系列通胀数据低迷的最新数据，这些数据未能显示出特朗普关税政策的明显影响，但已有所显现。美联储(Federal Reserve)不会对这种考验时期可能对美国经济造成的长期通胀和增长影响进行彻底的反思。 自周四公布的PPI数据（总体和核心指标均低于预期，仅为0.1%）以来，货币市场定价已完全消化了今年剩余时间的两次降息预期。这只会让美元的逐步下跌更加容易。正如我的Markets Live同事 西蒙·怀特 所写，很难不同意传奇对冲基金交易员 保罗·都铎·琼斯 的观点，他预计，受短期利率“大幅”下调的推动，美元明年将进一步下跌10%。 货币仓位评估始终难以评估，因为最容易获得的数据来自期货市场，但这只是整体情况中很小的一部分。尽管如此，商品期货交易委员会（CFTC） 交易商持仓 数据中美元空头仓位总体规模   相当大，尽管以未平仓合约计算，这一规模在2023年甚至更大。因此，美元不太可能一路...

FT: 由于制造业数据疲软，加之对美国债务可持续性的警告日益增多，令投资者感到不安，美元周一跌至三年来的最低点，美国政府债券承压。 美元兑一篮子贸易伙伴货币下跌 0.7%，接近 4 月初特朗普总统“解放日”关税行动后创下的三年低点。 蓝筹股标准普尔500指数也出现下跌，此前美国供应管理协会（ISM）公布的5月份制造业采购经理人指数低于预期，为48.5，低于50的扩张与收缩分界线。随后，该股指有所回升，收盘上涨0.4%。 TwentyFour Asset Management 基金经理戈登·香农 (Gordon Shannon) 表示，ISM 数据“暗示了关税不确定性对美国经济增长的影响”。 荷兰国际集团（ING）外汇策略师弗朗西斯科·佩索莱（Francesco Pesole）表示，这项调查给“本已非常疲软的美元势头”增添了压力，而美国国债需求“疲软”以及贸易紧张局势再度升级，又加剧了这一压力。 在债务可持续性警告日益增多的情况下，美国财政部长斯科特·贝森特 (Scott Bessent) 向市场保证美国“永远不会违约”，此后的首个交易日，美国 30 年期国债收益率因债务价格下跌而上涨 0.03 个百分点，至 4.97%。 摩根大通首席执行官杰米戴蒙周五警告称，在华盛顿不断增加的债务负担的重压下，美国债券市场可能“崩溃”。 ISM制造业指数较上月表现疲软，连续第四个月下滑，这再次表明特朗普难以预测的贸易战正给全球最大经济体带来压力。美国和中国最近几天 互相指责 对方违反了贸易休战协议。 调查还显示，交货速度正在放缓，基于供应商交货时间的指数攀升至 2022 年 6 月以来的最高水平。 税务和咨询公司 RSM US 的首席经济学家乔·布鲁苏拉斯 (Joe Brusuelas) 表示：“贸易政策的混乱使得供应经理几乎不可能有效地采购商品。” “这告诉我，我们可能会遇到生产瓶颈，导致短缺。” 进口量也急剧下降，生产商减少了在新贸易税实施前几个月积累的库存。 经济学家警告称，这些库存的减少只能暂时抑制进口成本的上涨。花旗银行经济学家维罗妮卡·克拉克表示：“你只能依靠这种前期投入来维持一段时间。” 特朗普周五宣布将对进口钢铁和铝征收50%的关税，这一关税是其政府3月份实施的关税水平的两倍，这导致美国金属价格周一也出现上涨。新关税将于6月4日生效。 铝价飙升，美国中西部地区铝价上...

  套用 一句 俗话：杀死你的不是你不知道的事情，而是你自以为知道但其实并非如此的事情。没有什么比这句话更能描述唐纳德·特朗普总统和他的“贸易拉斯普京”彼得·纳瓦罗对全球经济造成的破坏背后的愚蠢想法了。美元的至高无上地位可能将成为其中的牺牲品 。   尽管美元 几乎肯定还会在未来至少几十年内继续保持世界主导货币的地位，但它的地位可能会下降几个等级。预计人民币和欧元将在合法经济中蚕食美元的地位。加密货币将在约占全球 GDP 五分之一的地下经济中发挥同样的作用。 市场份额的减少 将意味着长期美元债务的利率上升，以及美国金融制裁的有效性减弱，以及其他问题。 甚至在特朗普上任之前，美元的主导地位就已缓慢下降。衡量美元对全球经济影响的指标有很多，包括央行储备持有量、贸易结算货币以及国际借款的计价货币。其中一个特别有用的指标是各国央行关注的汇率锚定货币或参考货币。鉴于各国央行对其经济内部运作以及汇率变动对其影响有着深入的了解，锚定货币或参考货币的选择可以被视为衡量美元主导地位的混合指标。 以此衡量，美元主导地位在2015年左右达到顶峰，此后中国逐渐开始提高人民币汇率的灵活性。这一转变酝酿已久，因为像中国这样的大型经济体，其商业周期可能与美国截然不同，没有理由让其央行跟着美联储的节奏起舞。鉴于最终可能在台湾问题上进行清算，美国对俄罗斯的制裁，包括冻结超过3000亿美元的央行储备，也给中国脱钩的努力火上浇油。 随着中国汇率制度的演变，其邻国的汇率制度也在演变，因为对大多数国家来说，中国至少是与美国同等重要的贸易伙伴。美元集团（即在管理本币汇率时以美元为中心经济体）约有一半由亚洲构成，因此，美元集团的逐渐分裂已经开始。欧洲也对美元主导地位赋予美国的控制权感到恼火；欧洲央行建立央行数字货币的举措，在某种程度上应该被视为其与美元更有效地竞争的努力。 美元主导地位面临的最大挑战来自内部，包括美国不可持续的债务轨迹。美元已经承受着长期极低实际利率时期不可避免的终结的压力。如果特朗普的混乱局面继续损害美元的“过高特权”——美国政府凭借美元主导地位享有的借贷折扣——利率将进一步上升。 一个相关的担忧是，民主党和共和党都越来越愿意挑战美联储的独立性。特朗普对美联储的猛烈攻击，甚至想把他的关税措施可能引发的经济衰退归咎于美联储，将对美联储的抨击提升到了一个新的高度。不过，不要以为在...

  特朗普第二任期对华盛顿、商业和世界意味着什么 特朗普政府已经削弱了美元作为全球金融关键支柱的地位。如果美元真的退出，对美国来说将是巨大的损失。 讨论这一切仍然让人感觉有些疯狂。多年来，鼓吹美元放弃其主要储备货币地位只是异想天开的玩笑。一些大型投资者仍然坚持认为美元将继续保持强势，其地位没有真正的替代品。另一些人则指出，美元怀疑论者将近期美元的疲软与其作为全球贸易安全港和润滑剂的角色混为一谈。 然而，这两种反击都忽视了唐纳德·特朗普重返白宫以来安全政策和地缘政治格局的动荡程度。因此，思考美国将面临何种损失是明智之举。目前的猜测是，在市场和大国政治中，美国将更加短视，在任何危机中都缺乏韧性，并且更加依赖陌生人的善意。 彼得森国际经济研究所长期担任所长的亚当·波森，是众多在这个问题上发生转变的重量级经济学家之一。早在2008年，他就撰写了一篇题为《 欧元为何无法与美元匹敌 》的论文，当时他指出：“欧元的影响力正处于暂时的顶峰，而美元将继续受益于其全球地位带来的地缘政治因素，而欧元目前或短期内无法匹敌，甚至永远无法匹敌。” 当时，特朗普正忙于他最后一个大型建筑项目——位于芝加哥的特朗普国际酒店及大厦——的开业。波森和我们其他人一样，当时没能想到特朗普会在2025年再次成为自由世界的领袖，这也可以理解。但如今，我们真的做到了。 波森上周在一次 引人入胜的在线演讲 中表示，总统外交政策的突然转变正对美元的根基构成直接而严重的风险。自特朗普4月2日宣布所谓的互惠关税以来，美元下跌是一回事，这本能地可以理解，反映了未来美国经济增长可能放缓。但美元与美国长期国债价值同时下跌，则完全是另一回事——这并非美元主导储备货币地位已不复存在的确凿证据，但却是美元受损的有力证据。 这里的一个关键因素是，并非所有美国国债都生来平等。当特朗普宣布征收巨额贸易关税，令市场震荡时，期限约为两年的短期国债价格飙升——这典型地反映了市场对可能导致降息的冲击的预期。然而，所谓的长期债券市场却走上了一条不同的道路，用纽约大学斯特恩商 学院维拉尔·阿查里亚和托马斯·拉里茨在 最新分析报告中的话来说，这是一种极不寻常的怪癖，它“与（其）安全资产对冲资产的减少相一致”。 在正常时期，债券和货币价格会根据经济增长、通胀和利率上下波动。但现在并非正常时期，正如我们所见，外交政策和地缘政治等不太明显的因素构成了...

今年 9 月，唐纳德 · 特朗普 (Donald Trump) 曾慷慨陈词维护美元作为全球储备货币的地位：“如果我们失去美元的全球储备货币地位，我认为这将等同于输掉一场战争。” 特朗普如此看重美元的储备货币地位，以至于他在上周末威胁称，若 “金砖国家”(Brics) 创建自己的货币替代美元，将对这些国家征收 100% 的关税。金砖国家是一个以巴西、俄罗斯、印度、中国和南非为首的新兴经济体组织。 特朗普这番警告可能有点操之过急；金砖国家货币尚处于讨论阶段。 不过，从特朗普对美元地位的维护可以一窥他对于美国应如何运用其经济影响力的想法。他认为，美国过度使用金融制裁，促使其他国家避免使用美元，这削弱了美国的经济影响力。他认为，关税是实现美国外交政策目标的一种更灵活、危害更小的手段。 这一理论尚需检验。然而，特朗普的思路值得认真研究，因为目前的手段很难说成效显著。制裁还没有迫使俄罗斯撤离乌克兰，没能让委内瑞拉总统尼古拉斯 · 马杜罗 (Nicolás Maduro) 放弃权力，也没有让伊朗放弃其核计划。 美元之所以成为外国人进行跨境贸易和投资的首选工具，是因为美国经济和金融体系的规模、深度和稳定性。由于其他所有人都在使用美元，所以人们倾向于使用美元，这种网络效应使得替代货币很难取得成功。 有了美元的储备货币地位，美国能够以比其他情况下更低的利率借入更多资金。这意味着许多国际业务是通过美国拥有管辖权的金融渠道进行的。美国可以通过切断外国参与者进入该体系的渠道来打击它们。 而且，美国正越来越频繁地使用这种权力。美国几乎每天都会将一个新的实体列入制裁清单，理由包括犯罪活动、恐怖主义、侵犯人权或与受制裁政权有关联。目前被美国列入制裁清单的目标超过 1.7 万个。 但一些人担心，制裁数量之多可能会适得其反。曾效力于美国财政部金融犯罪执法网络 (Financial Crimes Enforcement Network)、现任职于大西洋理事会(Atlantic Council) 的金伯利 · 多诺万 (Kimberly Donovan) 表示：“我们使用制裁的次数越多，可能会有损美元作为国家安全工具的作用。” 特朗普在今年 9 月份的讲话中抨击制裁无处不在。“最终，它会扼杀美元，扼杀美元所代表的一切，” 他说。“我希望尽可能少地使用制裁。” 特朗普还说，他将对任何抛弃美元的国家加征关税。...

 BMG: 通常，黄金价格高企的最佳解决方案就是提高价格，这是黄金从惨痛经历中学到的教训。自从唐纳德·特朗普连任总统的前景成为现实以来，这种闪亮的宠物石遭受了双重打击。自 10 月底以来，黄金每盎司下跌 220 美元，即 8%，在黄金今年仍上涨超过 25% 的背景下，这似乎微不足道。但势头的丧失意义重大——黄金不再只是不断上涨。涨势能否恢复仍是一个悬而未决的问题。 特朗普胜选 黄金价格下跌 8% 的回调仍使今年金价上涨逾四分之一 资料来源：彭博社 “美国优先”交易导致避险资产纷纷转向风险较高的资产，而且主要是以美元计价的资产。今年黄金价格飙升至创纪录高位后，不仅看起来过度紧张，而且以美元计价的黄金价格对非美国投资者来说也已上涨 5%。 本月，美国主要实物黄金交易所交易基金的流出量超过 14 亿美元，约 20 吨。与此同时，德国商业银行分析师表示，中国央行在过去六个月内没有增加其 2,264 吨的黄金储备。它似乎只是对过高的价格望而却步。此外，或许是衡量中国零售需求的最佳指标——瑞士联邦海关管理局的数据表明，8 月是三年多来第一个没有向中国出口的月份。 德意志银行分析师乔治·萨拉维洛斯 (George Saravelos) 带领团队从黄金的暴跌中得出了三个结论。首先，无论特朗普胜选与否，市场并不担心美国信贷风险。这体现在企业债券和高收益债券利差收窄。人们对不断上升的财政赤字或美联储独立性的担忧出奇地减少。这与选举前的叙述大不相同，而选举前的叙述曾是推动金价上涨的主要因素。 其次，德意志银行表示，随着美元升值，“许多国家现在需要动用美元储备来保护外汇免受资本外流的影响”，外国央行储备的黄金需求正在下降。这可能对中国影响最大——尽管至少中国有大量的黄金储备可供储备。然而，并非所有国家都是如此。自 9 月底以来，更广泛的 MSCI 新兴市场货币指数已下跌近 3%，抹去了今年的涨幅。 美元霸权 美元价值今年再创历史新高 资料来源：彭博社 最后，德意志银行分析师认为，虽然外国公共部门实体可能会被迫出售美元，但私营部门绝对不会出现这种情况。他们强调， 政府受到美国制裁的风险越大，对美元的净需求就越大 。美元王者地位依然存在，因为目前所有道路都通向美国资产的大派对——比特币可能是另一个值得注意的表现优异者，自特朗普获胜以来飙升了 37%。对风险资产的需求不断增长，严重偏向美...