彭博：
电话在几天内就开始了。2月底，唐纳德·特朗普总统下令调查可能对铜进口征收关税。几乎与此同时，中国金属行业的高层人士开始收到一些西方最大大宗商品交易商的询问——几十年来，这些公司在向中国这个全球最大原材料消费国的工厂、建筑工地和电网供应金属方面发挥着关键作用。
但现在，贸易商们不再向中国出售铜，而是想从中国购买。他们想尽快大量采购铜。他们愿意为此付出高昂的价格。他们甚至提出，如果中国客户取消供货义务，就支付一大笔钱，从而释放这些铜。
但现在，贸易商们不再向中国出售铜，而是想从中国购买。他们想尽快大量采购铜。他们愿意为此付出高昂的价格。他们甚至提出，如果中国客户取消供货义务，就支付一大笔钱，从而释放这些铜。
2月28日上午，集装箱船“里根总统号”从上海启航，船上载着哈特里合伙公司（Hartree Partners LP）旗下716吨铜，原计划前往洛杉矶。这起事件是一系列令业内资深人士震惊的交易中的首批案例之一。这些集装箱堆满了沉重的铜板，它们刚刚跨越了半个地球，从智利安第斯山脉的冶炼厂运到中国东海岸，又匆匆忙忙地穿越太平洋，运回美国港口。有些货物甚至还没卸货，就接到了再次启运的命令。
而贸易商们才刚刚起步。特朗普的调查打响了一场大规模金属流动的发令枪，这场流动重塑了全球市场格局。美国铜价飙升，使得将铜运往美国变得利润丰厚——至少在关税生效之前是如此。一些贸易商表示，每吨铜的交易收益超过1000美元，这在一个很少有好交易能净赚100美元的行业里，是一个前所未有的数字。
大卫·利利 (David Lilley)是一位拥有 30 年从业经验的行业资深人士，他的职业生涯涵盖实物交易、对冲基金投资和美国铜加工厂管理。他表示，他从未见过这样的事情。
“这是我见过的最好的实物交易机会，”利利说道，他现在经营着专门从事金属对冲基金的德雷克伍德资本管理公司（Drakewood Capital Management），不再从事实物市场交易。“很多商家都非常有效地抓住了机会。”
套利交易已将数十万吨铜矿吸入美国港口，其中一些如今已堆积在墨西哥湾沿岸的码头上，因为交易员们正在仓库里寻找空间。新奥尔良是美国铜矿的主要存储中心，如今已成为整个全球市场的焦点，导致中国和世界其他地区库存严重短缺。伦敦金属交易所的铜合约上个月大部分时间都受到供应紧张的困扰。
如今，特朗普本周宣布将从8月1日起对进口铜征收50%的关税，最终结果即将揭晓。这一消息再次推高了美国铜价，也加大了那些仍在试图将铜快速运过美国边境的贸易商的风险——尤其是那些支付高额溢价以获得铜供应的贸易商，他们押注最终的利润会更高。前提是他们能避开关税。
本文基于与二十多位市场参与者的对话，其中包括贸易商、生产商和托运人。
参与此次交易的交易商和银行代表——包括 Hartree、Mercuria Energy Group、Glencore Plc、IXM SA、Trafigura Group、Javelin Global Commodities、Gerald Group 和高盛集团——均拒绝置评。
特朗普威胁征收50%关税，铜价飙升
Comex 和伦敦金属交易所铜价之间的每日百分比差异
资料来源：彭博社
注：数据截至7月9日。
特朗普周二宣布这一消息后，疲惫不堪的交易员们彻夜加班，试图决定如何处理已经运往美国的货物，以及是否要进一步加注。虽然最终的关税是意料之中的，但50%的关税远高于市场许多人的预期，而如何实施这些措施仍是一个关键问题。
对美国企业而言，铜价飙升意味着成本上升、利润下降，尤其是在钢铁和铝税已经生效的情况下。铜主要用于电力基础设施建设，因为它具有导电性——这对于能源转型和数据中心的繁荣发展至关重要——但从空调到电动汽车，铜的身影无处不在。
由于美国铜价比伦敦金属交易所的全球基准价格高出约 25%，美国消费者已经感受到关税的影响，特朗普表示，这将有助于支持国内铜产业的发展。
直接的赢家显而易见：能够将铜运往美国的大宗商品交易商、矿商和银行。根据美国与世界其他地区之间巨大价差的简单计算，大量进口铜可能带来总计约5亿美元的意外之财，这些利润被分成三部分：能够以高价出售铜的生产商、获得高额报酬以加快发货速度的物流公司，以及——其中最大的份额——贸易商。
从理论上讲，这笔交易非常简单，而且利润丰厚，尤其是在反弹的初期阶段。
一位交易员私下描述了交易刚开始时一项假设性交易的轮廓。他可能会向一位中国买家支付高于中国现行价格每吨约100美元的奖励，以换取他们放弃一批运往上海的货物，这些货物随后可以以每吨约80美元的成本运回美国港口。套期保值、融资和卸货成本又增加了20-30美元，因此，除了铜的实际价格外，总成本大约为每吨200美元。
2025年铜进口商利润或创历史新高
铜进口预计毛利
资料来源：彭博社、IHS Markit
注：数据截至7月10日。预估利润是根据提单数据估算的每公吨平均价值与Comex年均日价之间的差额，乘以年总交易量。预估利润不包括运输和融资等成本。
今年 3 月份，当第一批船只从亚洲抵达时，纽约商品交易所的交易价格比全球基准价格高出每吨约 1,300 美元，名义利润率超过每吨 1,000 美元。
金属行业的资深人士几乎一致表示，这是他们职业生涯中最好的获利机会。
尽管潜在的收益巨大，但交易员们也在进行一场豪赌：船只从中国航行到新奥尔良大约需要 35 到 45 天，这是一个令人紧张的等待过程，在此期间，特朗普可能会突然宣布在铜到达之前征收关税。
随着贸易的升温，货物和船舶竞争的加剧意味着获取金属的成本迅速飙升，贸易商支付了前所未有的每吨500美元的溢价，以说服卖家放弃铜。在5月份的高峰期，贸易商有时要支付每吨超过800美元才能将铜运到美国港口。如果在关税生效前，铜不能及时清关，或者特朗普突然改变计划，导致美国和全球价格之间利润丰厚的差距迅速缩小，他们将面临惨痛的损失。
2 月份关税威胁后，贸易商竞相进口铜
2014年至2025年每月铜进口量（吨）
资料来源：彭博社、IHS Markit
注：数据截至7月10日。
今年套利交易中最大的参与者之一是一家传统上专注于能源而非金属的公司。摩科瑞去年开始大举进军金属领域，聘请了铜业巨头之一——前托克集团金属业务联席主管科斯塔斯·宾塔斯（Kostas Bintas）——来领导该部门。到今年2月特朗普宣布启动关税调查时，宾塔斯已经组建了一支40多人的团队，其中许多人都是他曾在托克集团工作过的。在宾塔斯的领导下，托克集团的铜业务得到了大力扩张，最终超越嘉能可，成为全球最大的贸易商。
多年来一直是业内最受瞩目铜多头之一的宾塔斯今年3月表示，他从未见过比特朗普关税威胁造成的混乱更好的交易机会。他当时警告称，大量铜流入美国将导致世界其他地区——尤其是最大的铜消费国中国——面临严重的供应短缺。然而，他之前预测全球铜价将升至12,000美元或13,000美元的创纪录水平，迄今为止已被证明过于乐观——尽管美国期货价格本周确实触及了这一水平的上限。
IHS Markit 提供的美国海关数据显示，今年迄今为止，摩科瑞已出货和进口了 95,000 吨，成为第二大可识别供应商，仅次于出货量近 100,000 吨的托克。
据一位不愿透露姓名的知情人士透露，摩科瑞为获取套利交易而运往美国的铜总量甚至更高，因为装运记录并不总是能识别出具体交易商。这位知情人士表示，算上未来几天将抵达美国的货物，摩科瑞运往美国的铜总量预计将达到约20万吨。
关税威胁引发的铜进口激增，其不同寻常之处之一在于，这种贸易机会竟然持续了如此之久。大宗商品交易商正是利用这种套利机会——将货物从一个地方运到另一个地方，以获取微小的差价。但在像铜这样一个规模庞大且竞争激烈的市场——全球每年精炼铜的消耗量约为2500亿美元——利润往往只有每吨几美元，而且随着其他人发现，任何此类套利机会都会迅速消失。
持续的黄金热潮导致对铜的争夺日益复杂，在某些情况下甚至达到了前所未有的程度。摩科瑞将比利时生产的铜从新加坡的仓库运往长滩——这里距离美国中西部的工业中心地带有2000英里（3200公里），距离最近的犹他州纽约商品交易所(Comex)仓库也有约700英里，而那里的铜库存已经大幅增加。
在佛罗里达州巴拿马城港口，加班的码头工人收到了首批来自澳大利亚的铜矿，而来自非洲铜带内陆矿场的铜矿很快也开始从南非、坦桑尼亚和纳米比亚的港口涌出。这些货物 通常不受美国消费者欢迎，但贸易商有能力为他们提供可观的激励措施。5月份，韩国铜矿的持有者获得了意外的意外收获，因为该生产商被添加到了可在纽约商品交易所（Comex）仓库交割的少数品牌名单中。这意味着，他们不必试图将铜矿转移到金属库存日益紧张、要求大幅折扣的制造商手中，而是可以直接将其卖到交易所仓库。
最近几周，物流运输的紧张程度达到了新的高度，贸易商试图将铜运往夏威夷和波多黎各，以缩短从亚洲和南美洲的航程时间。但物流运输十分困难，一些贸易商表示，他们正将注意力转向洛杉矶，因为那里至少还有空余空间。
铜矿涌入美国各地港口，但新奥尔良和佛罗里达州的巴拿马城吸引了最多的铜矿——前者靠近纽约商品交易所（Comex）仓库，后者则方便与制造商联系。大量铜矿涌入新奥尔良，导致铜矿堆积在城市周围的码头上。
美国主要铜进口国
截至 2025 年 6 月，铜进口量（吨）
资料来源：彭博社、IHS Markit
注：数据截至7月10日。部分进口商在提单数据中无法识别。
今年，每个港口都已运入超过23万吨铜，其中新奥尔良港有超过9万吨直接进入了Comex仓库。这一激增意味着，这座以爵士乐发源地而闻名的路易斯安那港，目前持有的交易所上市金属数量超过了上海、鹿特丹、新加坡和台湾的总和。
据不愿透露姓名的知情人士透露，新奥尔良的仓库仍有一些空间需要填补，但它们已经越来越接近容量上限。
在巴拿马城，港口主管亚历克斯·金 (Alex King) 已在港口行业工作了 14 年，但他从未见过像过去几个月这样大量的铜涌入泊位。
“码头工人每天要在这些船上卸货12到13个小时，从日出到日落，有多个工作小组，”他指的是那些将散货船的货物卸载到码头的团队。进港船只的装卸量也比平时大，所以卸货时间更长。“从货运活动的角度来看，现在非常非常繁忙。”
随着铜大量涌入美国，全球供应的急剧下降导致伦敦金属交易所（LME）供应紧张。由于买家争相抢购其仓储网络中日益减少的铜库存，LME现货价格飙升。其影响如此之大，以至于即使美国贸易战不断加深，全球工业需求放缓，一些分析师仍警告称，如果美国继续长期囤积铜，LME价格将进一步上涨。
如今，距离关税生效仅剩三周，铜市的供应紧缩局面戛然而止，全球铜行业正在思考接下来的形势。美国铜供应过剩，制造商可能需要数月甚至数年才能消化。中国的铜储备量较低，但随着价格上涨，中国的需求已经减弱，而对特朗普更广泛的关税政策将对全球造成影响的担忧再次浮现。
美国最大的铜出口国
截至 2025 年 6 月，铜出货量（吨）
资料来源：彭博社、IHS Markit
注：数据截至7月10日。部分托运人信息在提单数据中无法识别。
市场普遍预期，在关税措施生效前，伦敦金属交易所(LME)的金属价格将下跌，而纽约商品交易所(Comex)的金属价格将继续上涨，这将给美国制造商带来巨大的成本劣势。再加上对钢铁、铝和其他关键工业原材料征收的高额关税，这将加剧人们对美国通胀的担忧，以及对其他主要经济体随之而来的经济放缓的担忧。
“很遗憾，我们不得不把涨价转嫁给客户，我们不知道他们会如何应对，”总部位于新泽西的分销商Metal Associates的首席执行官兼总裁查尔斯·巴雷伊萨(Charles Bareijsza)表示。该公司销售包括板材、管材和电线在内的铜产品。“我们试图提前警告他们。我打电话给我们最大的客户，告诉他们‘做好准备’。”
目前仍存在诸多不确定性，包括某些类型的铜是否会被征收不同的税率，以及特朗普是否会将废铜出口也作为目标，这可能会推高全球铜价。彭博社报道称，特朗普计划征收50%的进口关税，其中将包括管道和电线等半成品。
一些贸易商正瞄准刚刚抵达美国的金属，期待着最后的利润丰厚，而另一些仍在海上运输的金属贸易商则担心，这笔交易最终会以失败告终。摩科瑞自身也有一大批货物正在从上海运往洛杉矶，但预计会在未来几天内到达，所以应该不会遇到太大麻烦。
对于那些及时获得金属的人来说，他们需要决定是否立即出售以获取收益，或者冒险让价差进一步扩大并获取更大的利润。
本周，价差达到每吨近 3,000 美元的峰值，比伦敦金属交易所的价格高出 25% 以上，但理论上，一旦 50% 的关税全部生效，价差可能会接近每吨 5,000 美元。
“我相信会有一些交易员希望继续保持到50%的涨幅，并在这笔可能是他们职业生涯中最好的交易中尽可能地获利，”业内资深人士利利说道。“但我猜很多老板看到25%就会说：‘好吧，我们平仓吧。’”
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