再见了，美国例外论

 FT:

毋庸置疑，2025年全球市场确实发生了变化。美国例外论或许再也不会像以前那样了。

你得仔细研究才能看清这一点。表面上看，美国股市在4月份遭受重创，当时唐纳德·特朗普总统对全球所有商品加征关税；但大约一周后，当他撤回关税政策时，股市迅速反弹，最终全年上涨约16%。这难道不令人欣喜吗？ 

那些坚信美国已在资本主义领域取得胜利的人会告诉你，这证明正统观念和制度已经占据上风，我们可以回到世界正常状态，让美国资产成为一切。对于以美元计价的美国投资者来说，这当然无可厚非。但世界其他国家现在显然正以全新的视角审视美国市场。

“美国的风险比以前更高了，”一位加拿大养老金行业的高管今年早些时候告诉我——这一认识在2025年第二季度受到了沉重打击。“监管合规和税收方面的确定性降低了。我们以前认为的合同条款现在都可能受到政治因素的影响。你必须用不同的方式来思考风险。”

没错，特朗普在贸易和制度独立性等一些较为极端的政策上确实多次有所退让，这值得称赞。但几个季度的良好市场表现并不能消除人们心中的疑虑。

一些大型投资者告诉我，他们感到进退两难：如果他们购买美国资产，担心将来出售时会受到某种制裁；他们也不敢利用股东身份对公司战略或薪酬提出异议，以免触怒政府；如果不购买，他们又担心自己的基金或本国政府会在贸易、国防或其他领域遭到报复。

一位管理着大量非美国资金的经理告诉我，他生平第一次去美国，感到非常紧张。我从事市场写作二十多年，从未听过投资者谈论“美国风险”。现在，这已经成了司空见惯的事情。 

这段宏大的历史进程，即金融与地缘政治的交汇点，是一方面。但资产管理公司也正面临着一个残酷的现实：2025年对于持有美元资产的海外投资者而言是糟糕的一年。 

“美国并没有意识到美元今年遭受的重创有多么严重，”德国资产管理公司DWS的首席投资官文森佐·韦达表示，“人们正在重新思考如何应对这种情况。”

今年以美元计价的美国标普500指数上涨了16%，这对美国国内投资者来说无疑是好消息。然而，美元在2025年初的下跌意味着，以欧元计价的投资者今年在该指数上的收益仅为2.6%。这并非笔误。无论是道琼斯工业平均指数还是罗素2000指数（美国小型股指数），他们的收益都为负。 

此外，通常情况下，非美国投资者可以依靠美元在市场承压时走强，这得益于美元几十年来一直享有的不成文的避险地位。这是一种非常有效的稳定机制，能够减轻甚至抵消美国股市下跌带来的冲击。

如今，投资者不再相信这种做法会奏效，尤其是在总统试图向美联储施压，推行其宽松货币政策的情况下。这使得他们的选择十分有限——他们要么尝试通过做空美元来对冲汇率风险（但这通常成本高昂，而且很难在大规模投资组合中实现规模化），要么寻找其他投资标的来平衡收益，或者两者兼而有之。

一般来说，资产管理公司并不打算抛售或完全避开美国投资。欧洲和亚洲市场规模通常太小，难以容纳真正大规模的资产配置，而且无论如何，他们仍然希望搭上人工智能这股浪潮的顺风车——这可谓是美国独有的成功案例。但撇开该领域存在的泡沫风险（所有投资者都或多或少地意识到这一点）不谈，他们还需要以前所未有的方式分散政治和货币风险。

瑞士私人银行隆奥银行首席投资官迈克尔·斯特罗贝克表示，他已将典型投资组合中对美国的投资比例降低了 10%，从约 65% 降至 60%，转而投资欧洲和新兴市场。

“这是一项意义重大的举措，”他告诉我。鉴于美元在危机中可靠性下降，他一直在增持黄金。

最近一次亚洲之行中，银行家、投资者和财富管理人士告诉我，他们的想法完全一致。新加坡证券交易所首席执行官迈克尔·辛（Michael Syn）本月在《金融时报》举办的活动上表示，长期存放在美国的资本是“最容易被利用的工具之一”。他指出，亚洲的边际资金正从美国流向英国、澳大利亚和日本等国家，这正是对这种担忧的回应。

美国资产管理公司往往认为2025年4月只是一次短暂的波动，一切都会恢复正常。但事实并非如此。