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2025年五大市场发展趋势

 经济学人：

全球股票持有者又迎来了一个辉煌的年份。美国、欧洲、印度和日本的股市预计将在2025年底达到或接近历史最高水平，部分市场甚至接近连续第三年实现两位数增长。这部分反映了投资者对人工智能盈利潜力的日益乐观。然而，更广泛的市场情绪也高涨。亚洲新兴市场的公司从未像现在这样需要向债券持有人支付如此低的溢价才能借款；投资级美国公司自上世纪90年代以来也从未支付过如此低的溢价。

然而，这些主要数据低估了市场参与者今年所经历的动荡程度。4月份，唐纳德·特朗普的“解放日”关税政策威胁到世界贸易，全球金融体系一度濒临危机边缘。在这一年中，一些长期趋势戛然而止或逆转。以下是2025年五大最具影响力的市场发展事件。

对山姆大叔的信任动摇了


四月初，美国股市短暂地呈现出类似危机频发的新兴市场的走势。特朗普宣布对世界其他地区加征巨额且毫无道理的关税后，美国股市暴跌。投资者担忧政府债券的安全，纷纷抛售。债券价格下跌，收益率上升，理论上应该支撑美元。然而，市场反应却出乎意料，惊慌失措的交易员纷纷抛售美元。

图表来源：《经济学人》

特朗普做出回应，取消或推迟了大部分关税，恐慌情绪随之消退。投资者们认为，白宫的行事作风并不像他们之前担心的那样肆无忌惮，市场仍然能够起到约束作用。美国国债和美元汇率趋于稳定，美国股市也恢复了长期攀升的势头。然而，人们对美国的信心并未完全恢复。美元几乎没有从暴跌中恢复过来（见图表1），外国投资者现在更加热衷于对冲其美元风险敞口。在下一次危机中，他们不太可能忘记美国国债作为避险资产失效的经历，哪怕只是短暂的失效。

股市落后者和领先者互换了位置


年初，美国股市的表现令全球艳羡。其股价在2023年和2024年分别上涨了26%和23%，而其他发达市场股票的涨幅分别为14%和2%。然而，尽管美国处于人工智能热潮的核心地位，但今年的涨势却戛然而止（见图表2）。

图表来源：《经济学人》

美元走软解释了部分转变，但并非全部。欧洲股市表现亮眼，这得益于德国刺激经济的计划以及整个欧洲大陆不断增长的国防开支。欧洲内部也出现了另一种逆转：曾经的“边缘”国家股市表现超过了“核心”国家。预计2025年表现突出的国家包括希腊、意大利、西班牙和波兰。曾经陷入困境的银行表现尤为出色。

与此同时，新兴市场股票的表现多年来首次超越发达市场：MSCI新兴市场和发达市场指数分别上涨了27%和19%。韩国综合股价指数（KOSPI）更是飙升了近70%。美国股市或许最引人注目，但今年真正的股市风云变幻却发生在其他地方。

利率下降；债券收益率下降幅度不大。


2025年总体而言，世界主要央行的货币政策趋于鸽派。美联储和英国央行均三次降息，每次降息0.25个百分点。欧洲央行和加拿大央行则分别降息四次。日本央行则是个例外，它两次上调短期借贷成本——尽管其初始利率已低至0.25%。

然而，决定大部分抵押贷款、政府债券和企业债券借贷成本的却是长期债券收益率，而这些收益率的降幅远小于短期债券，甚至还有所上升。十年期美国国债收益率仅下降了0.4个百分点，英国金边债券收益率的降幅不到0.1个百分点。德国十年期借贷成本为2.9%，比2025年初高出0.5个百分点。日本的十年期借贷成本已升至2%，为1999年以来的最高水平。

有些人开始将此称为“货币贬值交易”。他们担心央行过早降息，政府借贷规模过大。这两方面都增加了通胀再次飙升的风险，从而侵蚀货币和主权债务的实际价值。因此，债券持有人要求更高的长期收益率作为补偿。如果明年消费者价格上涨加速，预计货币贬值交易将会盛行一时。

比特币并非数字黄金


直到最近，比特币可能还被视为另一种贬值工具。这种加密货币的供应量有限，且不受中央银行的控制，因此无法像法定货币那样被贬值。这些特性激发了人们的希望，认为比特币可能成为数字黄金，对冲通货膨胀和政府过度支出的风险。

图表来源：《经济学人》

事实证明，投资者更青睐实物。自2025年初以来，黄金价格已上涨超过60%。相比之下，比特币下跌了7%，并在10月和11月经历了超过30%的暴跌。投资者并没有寻找黄金的数字替代品，而是转向了更为传统的替代资产。白银的表现甚至优于黄金（见图表3），今年以来价值已翻了一番以上。

如果比特币不是数字黄金，那它又是什么呢？它常被描述为全球风险偏好或投资者对科技乐观情绪的指标。的确，比特币在年底的暴跌与英伟达股价以及其他科技公司股价的下跌不谋而合。然而，从全年来看，这些股票的表现远超比特币。如果比特币的忠实拥趸不想损失更多，或许需要一个更有说服力的理由。

私人市场正变得越来越不受欢迎


在经历了2010年代资产管理规模的爆炸式增长之后，私募投资公司目前的增速已经放缓。据数据提供商PitchBook的数据显示，2025年前三个季度，私募投资公司募集了约9000亿美元的新资金。如果这一增速持续到年底，这将是自2021年达到峰值以来，私募资本募集规模连续第四年下滑。

融资活动放缓的部分原因是，买卖私营公司变得更加困难。此类交易通常依赖债务融资，而如今的偿债成本远高于2021年。今年上半年，地缘政治的不确定性，尤其是关税和全球贸易方面的不确定性，导致许多交易搁置。尽管形势已开始好转，但那些被迫推迟出售旗下公司的私募市场公司向投资者返还的资金减少，而投资者也因此更不愿意再投入资金。

因此，私募市场公司竞相“民主化”其行业，在争取传统机构客户的同时，也积极争取个人投资者，也就不足为奇了。至于个人投资者是否应该乐于将资金交给私募市场，而机构投资者却越来越不愿意这样做，则是另一个问题了。

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美国市场暴跌加剧，科技股、加密货币到黄金无一幸免

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外国投资者重返中国股市

 FT: 外国投资者对中国股票的购买量已达到四年来的最高水平，这表明全球投资者正在重新评估这个直到最近还被认为“不值得投资”的市场。 根据国际金融协会（一家全球银行业贸易机构）的数据，今年1月至10月，境外资金流入中国股市的总额为506亿美元，高于2024年的114亿美元。 今年以来，受DeepSeek发布突破性模型引发的人工智能热潮以及亚洲金融中心香港一系列强劲上市的推动，在中国大陆和香港上市的中国股票大幅上涨。 在经历了多年的惨淡回报之后，这些增长出现了 。此前，由于对经济增长放缓以及华盛顿和北京之间日益紧张的局势的担忧加剧， 外国投资者纷纷抛售了他们的股票。 “中国股市目前的估值仍然远低于世界其他地区，但他们却拥有一些科技领域最优秀的公司，”Federated Hermes除日本以外的亚洲股票主管乔纳森·派恩斯表示。“在某些领域，他们是美国唯一真正意义上的竞争对手。” 今年的外资购买额仍低于2021年创下的736亿美元的全年纪录。2021年，中国沪深300指数从新冠疫情的初期冲击中强劲反弹，创下历史新高。然而，这标志着外资连续数年下滑后出现逆转。 “两年前，对很多人来说，中国是不值得投资的，”Alpine Macro 的首席新兴市场和中国策略师王岩表示。 北京去年停止发布通过香港追踪中国内地股票投资的每日数据，这使得评估外资流入水平变得更加困难。国际金融协会（IIF）追踪的是外部投资组合负债的变化，并且不包括在美国上市的中国公司。 花旗银行表示，自美国4月份实施“解放日”关税以来，中国股票的买盘有所增加，不同类型的客户中，买盘比例约为55%，卖盘比例约为45%。 根据 EPFR Global 追踪交易所交易基金和共同基金资金流入的数据，今年外国主动型基金经理净卖出中国股票，但被动型基金的资金流入抵消了这一损失。 富达国际亚太区投资指导主管斯图尔特·兰布尔表示，今年中国股市的强劲表现主要得益于散户投资者大量涌入国内市场。 今年以来，中国内地投资者已向香港股市投入1.3万亿港元（1687亿美元），创历史新高，目前约占香港交易所成交额的20%。 外国投资者对中国股市的谨慎态度源于房地产市场的下滑、 对私营企业的打压 以及不断升级的中美贸易战，这些因素共同导致股市从峰值下跌了近一半。 法国巴黎银行资产管理公司首席市场策略师丹尼尔·莫里斯表示：“曾经有一段时间，...
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