最新股市回调表明，当前市场已经过度扩张

标普500指数的韧性建立在窄幅波动之上

即使其大多数成员都倒闭了，Benchmark 也没有倒闭。

来源：彭博社

注：AD 指数衡量的是标普 500 指数中上涨股票数量减去下跌股票数量。图表显示的数据自 2000 年以来。

推动股市上涨的主题力量仍然集中在最热门的交易上，从人工智能到量子计算，从比特币到动量交易，似乎并不在意这些交易的价格已经变得多么昂贵。

不仅主题范围与标普500指数的市场广度一样有限，而且也缺乏任何制衡力量。做空人工智能资本支出热潮似乎风险很大。事实证明，即使是相对押注也不明智，因为某些股票组合的表现甚至超过了标普500指数两位数。

人们担心美国公司的资本支出过于集中在人工智能领域，而且是由少数几家巨型公司主导的，而许多规模较小的公司实际上正在减少支出。

整体而言，公司盈利表现稳健，雄心勃勃的扩张计划和合作公告也进一步推高了股价，尽管有迹象表明利润增长正在放缓。此外，公司目前更多地利用债券市场为投资融资，这为资本支出增添了新的变数。

债务增加影响人工智能风险承担的讨论

Meta和Alphabet今年牵头发行债券

来源：彭博社

“真正的问题在于是否存在人工智能泡沫，但我和我的团队已经研究过，结论是不存在泡沫，人工智能的故事远未结束，” Credit Mutuel Asset Management 的高级策略师Francois Rimeu表示。“英伟达的订单已经排满，整个行业的资本支出都非常庞大——所以，没错，可能有一些股票的估值值得商榷。但人工智能投资仍然有增长空间。”

此博客中的热门博文

伯克希尔哈撒韦公司抛售价值61亿美元的股票

FT: 沃伦·巴菲特连续第三年抛售股票，这位伯克希尔·哈撒韦公司的首席执行官即将结束他用六十多年时间打造的庞大企业集团的任期。伯克希尔·哈撒韦公司周六披露，截至9月30日的三个月内，该公司又出售了价值61亿美元的普通股。巴菲特认为，卖出股票的机会比买入股票的机会更多，因为多个行业的股价都出现了大幅上涨。过去三年，伯克希尔已累计出售了约1840亿美元的股票。这家多元化企业集团的现金储备持续攀升，创下历史新高，高达3820亿美元，其业务涵盖保险、制造、公用事业以及北美最大的铁路公司之一。然而，这一数字并不包括短期国债持有的应付费用，伯克希尔指出，该季度此类费用约为230亿美元。伯克希尔连续第五个季度没有回购任何股票，巴菲特决定继续观望。自95岁的巴菲特宣布将于今年年底卸任首席执行官一职以来，该集团的股价一直落后于标普500指数。明年1月，他将由62岁的加拿大籍人士格雷格·阿贝尔接任，阿贝尔目前负责伯克希尔哈撒韦公司的非保险业务。 “这是一个整体表现稳健的季度，”伯克希尔股东 Semper Augustus Investments 的总裁兼首席投资官克里斯·布卢姆斯特兰 (Chris Bloomstran) 表示。多年来一直按兵不动、没有达成任何重大交易的伯克希尔哈撒韦公司，上个月终于完成了一笔大交易，同意以97亿美元的全现金交易收购西方石油公司的石化业务。这是阿贝尔主导的第一笔重大交易。自巴菲特5月份在奥马哈举行的年度股东大会上宣布即将卸任以来，投资者一直密切关注着公司的继任问题。在此期间，伯克希尔哈撒韦公司高投票权的A类股票下跌了约12%，而同期标普500指数上涨了约20%。但至少还有一些投资者保持乐观。“格雷格完全有能力接替沃伦，”布鲁姆斯特兰说。“他明白公司的运作方式。我认为他是经营这家公司的理想人选。” 巴菲特已告知股东，应更加重视营业利润，因为近几个月来汇率波动对其造成了影响。若将汇率因素计入，伯克希尔哈撒韦公司的盈利较上年同期增长34%，达到135亿美元。伯克希尔的保险业务在一定程度上推动了这些利润的增长，其子公司 Geico 在本季度增加了保单数量，过去 12 个月里，各公司的保险承保额增长了两倍，达到 24 亿美元。虽然美国今年的飓风季相对温和，但加州山火肆虐洛杉矶，给当地企业造成了 11 亿...

阅读更多 Read more »

别再迷恋黄金了，铝才是当下真正的金属之王

BBG: 它不像铜那样充满活力，也不像稀土那样具有地缘政治吸引力——然而，铝却是当下最热门的金属。作为现代生活和全球经济的关键组成部分，铝正步入一个成败在此一举的阶段：要么世界在不知不觉中走向供应危机，要么进一步落入中国的掌控。或者，更令人担忧的是，两者兼而有之。当前形势令人不安：铝价正处于三年来的最高点，接近每吨2900美元。虽然距离历史最高纪录仍有较大差距，但当前价格已处于历史高位，处于1990年至2025年价格区间上限的5%左右。从年均值来看，今年的铝价有望成为历史第四高。由于政治领导人的注意力都集中在铜、锗和稀土等金属上，铝几乎无人问津。然而，它对全球经济至关重要。飞机、iPhone、窗框、汽水罐、电动汽车和家用电器都离不开它。如果没有这种灰色的金属，很难想象未来的电气化进程会如何发展。铝的年消费额接近3000亿美元，是所有有色金属中最大的。只有钢铁（一种黑色金属）的使用量超过了它。与其他商品相比，铝土矿等铝化合物在地壳中储量丰富。但提炼纯铝的过程曾经极其复杂且成本高昂，以至于直到一个世纪前，铝都被视为贵金属。拿破仑曾专门为最重要的客人准备铝制餐具。1884年，美国首都华盛顿纪念碑落成，其顶部镶嵌着一座重达100盎司的铝制金字塔；当时，铝的价格甚至超过了白银。仅仅两年后，随着新的提炼技术的发明，铝开始变得普及。然而，这里有个问题。铝的生产是一个极其耗能的过程，以至于这种金属常被称为“固体电力”。冶炼厂生产一吨铝所需的电量，相当于五个德国家庭一年的用电量。中国横空出世。得益于其燃煤电厂，这个亚洲大国拥有生产大量铝所需的廉价电力。因此，在过去的25年里，北京几乎凭借一己之力满足了全球对这种金属的增量需求，目前全球铝需求量已超过1亿吨 ² 。去年，中国原铝产量略高于4300万吨，而25年前仅为600万吨。但其扩张势头即将结束。几年前，中国共产党将国内冶炼厂的铝产量上限设定为4500万吨，到2025年，国内铝产量将首次触及上限 ³ 。明年，产量将达到上限。接下来的发展至关重要。当前形势具备所有挤压铝价的要素。首先，需求依然强劲，每年增长约200万至300万吨。其次，由于电力成本高昂，铝产量（尤其是在欧洲）受到冲击。尽管铝价高企，但随着长期廉价电力合同到期，许多国家的冶炼厂正在关闭。第三，全球铝库存处于历史低位。第四，铜价正处于历史高...

阅读更多 Read more »

大型科技公司的市场主导地位正变得日益极端

FT: 周二下午，美国股市创下今年第36个历史新高，但投资组合经理雅各布·桑嫩伯格却丝毫没有庆祝的心情。受几家与人工智能热潮相关的硅谷大型科技公司的推动，标普500指数收涨。但即便如此，仍有397只股票下跌。据 Bespoke Investment Group 称，在过去 35 年里，蓝筹股指数从未在如此多成分股遭到抛售的情况下出现过上涨。 “我知道英伟达在大量派息，我明白。但这个市场集中度如此之高仍然令人深感担忧，”加州投资集团Irving Investors的科技股分析师Sonnenburg表示。“如果你没有投资那十来只股票中的一只，赚钱将难上加难。” 在英伟达成为全球首家市值达到 5 万亿美元的公司的一周内，少数几家大型科技公司的主导地位变得更加明显。标普500指数中市值最大的10只股票中有8只都是科技股。这8家公司占美国整个市场市值的36%，自4月份市场触底以来该指数涨幅的60%，以及去年标普500指数净利润增长的近80%。野村证券分析师表示，标普500指数在截至周三的五个交易日内上涨了约2.4%，这几乎完全是由三只股票——Alphabet、博通和英伟达——推动的。 “在美国，我们显然处于一个由少数几家科技公司引领的、估值明显可疑的动能驱动型市场，”Grey Value Management 的首席投资官 Steven Grey 表示。他补充说，标普 500 指数今年上涨了约 16%，因此“那些闭着眼睛随波逐流的投资者都赚到了钱”。散户投资者可能会认为，投资MSCI全球指数可以构建多元化的投资组合。但该指数涵盖来自40多个市场的2000多家公司，目前其市值近四分之一集中在8家美国科技公司。科技巨头的主导地位并非什么新鲜事：自15多年前的金融危机以来，苹果、微软和Meta等公司一直推动着美国股市走高。全球市场也往往呈现头重脚轻的局面，少数几家公司主导市场，并创造了大部分股东回报。人们走过纽约证券交易所。标普500指数中市值最大的10只股票中有8只都是科技股，它们占美国股市总市值的36%。 © Timothy A. Clary/AFP via Getty Images 在美国，股市集中度是少数几家公司主导大部分盈利增长和资本支出的必然结果。例如，谷歌、亚马逊、Meta 和微软计划在今年投入超过 3...

阅读更多 Read more »

WSJ:AI冲击职场，成千上万白领职位正在消失

WSJ：美国的大型雇主向办公室职员发出一个新信号：我们不需要这类职位了。亚马逊( Amazon.com )本周表示将裁减14,000个公司职位，并计划最终裁掉多达10%的白领员工。联合包裹服务(United Parcel Service)周二表示，在过去22个月里，该公司已削减了约14,000个管理岗位。几天前，零售商Target表示将裁减1,800个公司职位。 10月初，来自 Rivian Automotive 、 Molson Coors 、博思艾伦咨询有限公司(Booz Allen Hamilton)和通用汽车 (General Motors)等公司的白领员工收到了解雇通知书——或者得知解雇通知很快就会到来。总而言之，美国数以万计新近被解雇的白领员工正进入一个停滞的就业市场，而这个市场似乎没有他们的容身之地。周二早上5:30，凯莉·威廉姆森(Kelly Williamson)一觉醒来，看到雇主亚马逊(Amazon)旗下Whole Foods Market发来的一条令人不安的短信，敦促她查看电子邮件。短信上说：“请尽快查看，今天不要来上班。”威廉姆森在资产保护团队的职位被裁撤。这位来自得克萨斯州奥斯汀的55岁员工的工牌和笔记本电脑均被停用。她有90天的时间在公司内部寻找另一份工作。她说，她的私人物品将邮寄给她。美国就业市场正在出现一种更精简的新常态。大型雇主正在收缩，大幅削减白领职位，这让那些曾指望高薪办公室工作来养家糊口和为退休储蓄的有经验员工和职场新人的机会越来越少。根据最近的联邦数据，美国有近200万人失业长达27周或更长时间。这波白领裁员潮的部分原因是企业开始拥抱人工智能(AI)，高管们希望AI能处理更多过去由高薪白领员工从事的工作。投资者已敦促企业高管减少人手、提高工作效率。导致招聘放缓的因素包括政治不确定性和成本上升。总而言之，这些因素正在重塑美国办公室工作的面貌，留下的管理者需要监督更多员工，与他们会面的时间更少，而那些有幸保住工作的员工则背负着更重的工作量。接二连三的重组给管理者和员工都带来了不安全感。这也让求职者的选择范围越来越窄。在《华尔街日报》(WSJ)-NORC今年调查的美国人中，约20%的受访者表示，如果他们想找工作，他们非常有或极有信心能找到一份好工作，这一比例低于往年。与此同时，一线、蓝领或专业工人的机会正在增加。...

阅读更多 Read more »

为什么华尔街看不到下一次崩盘的到来

经济学人： 10月中旬，杰米·戴蒙警告称，许多资产“看起来正在进入泡沫区域”。他的声音之所以具有影响力，不仅是因为他掌管着美国最大的银行——摩根大通，还因为他的担忧并非空穴来风。高盛首席执行官大卫·所罗门（与戴蒙立场相近）谈到“投资者过度乐观”；花旗集团首席执行官简·弗雷泽则称之为“估值泡沫”。英国央行近期也发出警告，“市场剧烈调整的风险已经增加”。国际货币基金组织则担忧会出现“无序”的市场调整，因为“风险资产价格远高于基本面”。他们都说对了一点：许多资产的估值高得令人瞠目结舌。如今，投资者要购买美国标普 500 指数成分股，需要支付其基础盈利（经周期调整后）的41倍——这一倍数仅在互联网泡沫时期出现过，而且当时也相差不大。投资级公司债券的平均收益率仅比同等规模的美国国债高出0.8个百分点。上一次信用利差如此之低，也是在1998年的互联网泡沫时期。就连通常被视为避险资产的黄金，似乎也异常容易受到交易员情绪的影响。10月20日，金价飙升至历史新高，但仅仅两天后就下跌了7%，目前已比峰值低8%。或许，一次调整已经开始。那么，其他调整何时会接踵而至？对于任何希望战胜市场的人——包括那些承诺无论市场行情如何都能带来回报的量化交易机构和其他对冲基金——来说，这都是最紧迫的问题之一。“宏观交易的理想境界在于预测这些转折点，”投资公司Elm Wealth的詹姆斯·怀特说道。但问题在于，达到这种理想境界几乎是不可能的。预测市场回调归根结底就是预测波动率（或称“波动”）：即资产价格波动的倾向。试图预测股票波动的交易员和量化分析师依赖于一系列典型事实，如果你长时间观察股票价格指数图表，这些事实就会变得显而易见。其中之一是波动率呈“双峰”分布，这意味着价格会在较长时间内以相对较小的幅度波动，而其间也会穿插着较短时间内的大幅波动。换句话说，波动率本身具有跳跃的倾向：存在低波动率时期和高波动率时期，两者之间几乎没有过渡阶段。这些时期与资产价格的总体走势密切相关。在低波动率时期，价格往往保持稳定或上涨；在高波动率时期，价格往往下跌。波动率大多保持在某种特定的波动区间内，这意味着，大多数情况下，预测明日波动率的最佳方法是根据今日波动率进行预测。这一观察是银行和投资公司交易员常用的“自回归”模型的基础，这些模型用于评估风险。期权定价——期权合约允许交易员从价格的大幅波动...

阅读更多 Read more »

付鹏11月24日在HSBC内部演讲速记

《2024年年终回顾和2025年展望——对冲风险VS软着陆》上篇正值年底，虽然刚才汇丰一直强调大家不录音不录像，但大概率你挡不住。我在这儿讲话会谨慎一些，非常小心谨慎，大概率会有人透露出去，放到YouTube上，基本上所有见我都说付总我在YouTube上看过你的视频，我说那都是盗版的，靠盗版发财的也不少。今天和大家分享的内容基本上都是官方的，回顾会多一点，展望不多，因为这个月展望完了之后下个月怎么办？有些话对我来讲我倒觉得很简单，本质上原来我们是做Hedge Fund出身，所以我们的逻辑框架整体具有极强的延续性，不是说今年去讨论，或者说明年去讨论。惯性思维从2016年开始，我一直在跟大家强调这个世界已经完全不一样了。当然经历过过去的几年时间，我相信在座各位应该对这番话的理解变得越发深刻。 2016年实际上是美国特朗普的第一次大选，我有一个特点，我的特征是如果我觉得什么地方有投资机会，我可能第一时间去一线调研，我不喜欢看YouTube，我也不喜欢在网上扒。当然你会说，现在ChatGPT很强大了，人工智能好像能帮你解决很多问题，但你们有没有想过，可能广泛流传或者广泛传播的很多信息是错的。这一点在2012年当时我从日本做完调研回来之后，我的感悟是最深的。当然去日本有一个重要的人物，名字叫本森特，很快大家就会非常熟悉他的，目前来讲应该是特朗普政府提名的美国财长。本森特原来是索罗斯基金实际掌控人，因为索大爷已经年龄很大了，去年的时候才刚刚把基金的业务交给他儿子亚历山大，但在这之前，最主要的几场战役本质上来讲都是本森特在主导。 2012年当时我从北京去香港约朋友们吃饭的饭局上，当时斯索罗斯基金在香港办公室跟我说，本森特从这儿去了日本。我说OK。我经常说一句话“站在巨人的肩膀上看问题。” 当然你知道，网民们最可怕的地方是巴菲特“SB”、索罗斯“SB”，我最“牛逼”。你要记住，他们的所有行为一定有很大的变化，很多人可能都不知道，巴菲特第一次去是2011年，我们正在讲福岛核电站泄漏，核废水污染以后海鲜不能吃的时候，一个80多岁的老头顶着核辐射泄漏去日本吃海鲜了，当然他去日本干吗，这其实很关键。之后我们跑到日本做完调研回来之后那几年，我陆陆续续跟很多人讲，日本正在发生变化，日本的利率结构都会随之变化的，当然包括日本的证券市场。今年日本股市终于走出这35年了，创下...

阅读更多 Read more »

华尔街CEO发出警告，股市回落：市场综述

BBG: 全球股市上涨势头遭遇阻碍，人工智能领头羊 Palantir Technologies Inc. 的盈利未能给投资者留下深刻印象，华尔街首席执行官们警告称，由于估值过高，股市可能出现回调。标普500指数期货下跌1%，此前该指数周一小幅上涨，但其成分股中有超过300只股票下跌。纳斯达克100指数期货下跌1.3%，Palantir股价在盘后交易中下跌超过4%，原因是市场担忧该公司在经历创纪录的上涨后估值过高。欧洲股市预计也将低开。亚洲股市下跌1%，科技股指数或将创下9月以来最大单日跌幅。在韩国，SK海力士股价在飙升240%后，市场监管机构罕见地发布了“投资警示”。美元指数在连续四天上涨后趋于平稳，但仍处于8月份以来的最高水平。此前，美联储主席杰罗姆·鲍威尔上周警告称，12月份降息并非板上钉钉，此后美联储官员释放出的信号也趋于复杂。摩根士丹利首席执行官泰德·皮克和高盛集团首席执行官大卫·所罗门等华尔街高管齐聚香港参加峰会，他们均指出股市可能出现大幅抛售。标普500指数自4月份低点反弹超过40%后，投资者对股票估值变得更加谨慎，这主要得益于科技巨头押注人工智能的强劲表现。周二，在香港金融管理局组织的金融峰会上，投资管理公司 Capital Group 的总裁兼首席执行官Mike Gitlin表示，企业盈利强劲，但“具有挑战性的是估值” 。尽管 Palantir 公司将年度营收预期上调至 44 亿美元，并且第三季度销售额超过了分析师的预期，但该公司股价在盘后交易中仍然下跌。今年以来，投资者已推动该公司股价上涨超过 150%，周一收盘价创下 207.18 美元的历史新高。截至上周五，该公司的市销率为 85，是标普 500 指数中最高的。彭博资讯高级分析师曼迪普 ·辛格表示，投资者可能希望获得更多关于明年业绩的指引。辛格说，Palantir公司给出了本季度的预测，但大家都想了解2026年的前景。新加坡盛宝银行首席投资策略师查鲁·查纳纳表示，市场反应凸显了“人工智能领域的预期有多么过高” 。“财报发布后的小幅下跌更多地反映了过高的预期，而非基本面问题。” 彭博社策略师怎么说…… 投资者似乎需要新的信号来重拾对牛市的信心，牛市上周开始停滞不前。事实上，他们担心市场主导地位过于集中。即使大型股增长势头出现轻微波动，或者出现意料之外的宏观...

阅读更多 Read more »

长期投资者四条历史投资教训

BBG: 历史沉淀的四条金融法则又到了一年中的这个时节。白昼渐短，落叶纷飞，当德意志银行研究院的最新《长期资产回报研究》报告抵达我的邮箱时，怀旧之情不禁涌上心头——啊，这醉人的秋意。这份横跨200年历史、涵盖56个全球市场的报告，始终以详实数据见长，今年亦不例外。今日我将结合研究员吉姆·里德、亨利·艾伦与加蒂娜·波兹尼亚科娃的洞察，重点解读四个发人深省的发现。 **现金应急法则** 人们青睐现金，但它的角色应是应急储备。除了需要预留相当于3-6个月收入的应急资金外，在投资组合中配置部分现金更能让您随时把握市场机遇。然而若历史可鉴，将退休金塞在床垫下绝非明智之举。过去两百年间，现金是表现最差的资产，年均实际贬值率达2%。而无限接近现金的“票据资产”（含利息收入）年均回报率为1.9%，虽跑赢通胀却远逊于股票（4.9%）乃至国债（2.6%）。这并非否定现金的阶段性优势。研究发现，在25年周期内股票表现不及现金的概率为7.5%，但多数案例集中于两次世界大战期间的欧洲与日本。反观美国，150年来从未出现股票长期跑输现金的时期。若以5年周期衡量，股票表现不及现金的概率升至25%。结论很明确：若能承受长期投资，现金应当转化为投资资产。 **股票抗通胀特性** 若通胀将成为常态，如何有效对冲？德银分析显示，作为实体经济的所有权凭证，股票天然具备抗通胀属性。令人惊讶的是，即便通胀率飙升至9%，股票长期仍能保持可观收益。只有当通胀突破9%临界点，股票收益才会急剧萎缩。可见除极端通胀外，股票历来是稳健之选。 **国债尚未见底** 尽管市场对政府债务的忧虑已持续发酵，甚至显露出过度恐慌迹象，但历史经验表明国债距离“估值洼地”尚存距离。数据显示，只有当名义政策利率突破4%且处于上升通道时，国债才可能提供持续正收益。当前欧洲央行利率维持在2%左右，美联储与英央行虽达4%却已进入降息周期。这与“低价买入”的常识一脉相承。德银团队指出：过去70年间，低市盈率股票组合年均回报率达20.2%，而高市盈率组合仅11.4%。债...

阅读更多 Read more »

股市多头推动标普500指数历史性上涨：市场综述

BBG: 华尔街牛市在月底获得了新的动力，而本月也确实不负其波动剧烈的名声，人们对企业盈利的乐观情绪盖过了对这波主要集中在科技巨头身上的上涨行情的担忧。标普500 指数在经历了约17万亿美元的涨幅后稍作停滞，随后受亚马逊和苹果公司强劲的业绩展望提振而走高。公平地说，并非所有大型股都上涨。苹果股价的涨势也因中国市场销售下滑而有所放缓，这抑制了人们对即将到来的繁忙假日季的期待。美联储政策调整后，债券市场企稳。美元走强。从地缘政治风险到贸易风险，再到美国经济停摆和高估值，交易员们在10月份需要消化的信息量巨大。最终，市场对美国企业的信心以及对降息将维持盈利势头的预期占据了主导地位。在 Nationwide 的Mark Hackett 看来，在贸易、货币政策和盈利等消息的影响下，投资者对市场看涨的观点受到了考验。 “尽管许多人认为这是空头们又一次唱衰市场，因为他们之前的大部分论点都站不住脚了，但人们对参与这轮反弹的信心仍然有所下降，”他说道。“大多数指标仍然支持市场在年底前保持强劲势头。” 自四月份股市暴跌以来，标普500指数已飙升近40%，创下2021年以来最长的月度涨幅。纳斯达克100指数的表现更为出色：在科技公司稳健的资产负债表和人工智能市场看涨的推动下，该指数连续七个月上涨，创下八年来最长的连涨纪录。标普500指数上涨至约6840点。七大科技巨头指数上涨1.2%。亚马逊股价飙升近10%。美联储主席杰罗姆·鲍威尔淡化了 12月降息的可能性，导致美国国债市场10月份的上涨势头停滞 —— 一些官员本周也表示不支持降息。美元则经历了7月以来表现最好的一个月。周五，由于美国总统唐纳德·特朗普否认他正在考虑对委内瑞拉发动军事打击，油价涨幅收窄。纳斯达克100指数创下自2017年以来最长月度连涨纪录来源：彭博社尽管股市整体环境依然向好，但市场担忧市场广度收窄可能会在短期内危及股市上涨势头。 Piper Sandler 的 Craig Johnson 表示：“股市参与度的下降表明，虽然有些股票在万圣节期间获得了一笔意外之财，但许多其他股票却空手而归。” 鉴于目前市场广度存在分歧，约翰逊仍然认为，更好的风险/回报机会在于在本轮牛市周期中逢低买入。如果历史可以...

阅读更多 Read more »

财税茶座（C&S Tea House）cscz.org，跟踪贸易战

搜索此博客