在刚刚过去的一周（编者注：本文英文版最初发表于 2 月 28 日），位于拉斯维加斯大道的博彩度假村 Aria Resort & Casino 的会议厅整整四天都挤满银行家及其客户，大伙都是一水儿的意大利品牌休闲西装，脚蹬商务休闲鞋。他们碰拳打个招呼，然后大步走向下一个会场，这气氛感觉就像是久别重逢后愉快的聚会。
酒店的豪华顶层套房被预订一空。花旗集团 (Citigroup) 的银行家们安排了 900 多场会议。有一场关于数据中心的专题讨论会十分火爆，参加者只能席地而坐。美国银行 (Bank of America) 带来了一群刚刚跟他们一起去犹他州帕克城滑雪的客户。
这届 SFVegas 大会——结构性金融产品行业的年度会议——有多达 1 万人参加，是 SFVegas 举办以来规模最大的一次。上一次出现如此盛况还是在 2006 年和 2007 年。当时抵押债券简直卖疯了，这帮人也是志得意满。
之后，这些金融家搞垮了美国经济，并将全球金融体系推向崩溃边缘。
如今，结构性金融产品热度重燃。
华尔街又开始设计和销售各种各样的资产支持证券了，标的资产无所不包，创意十足，有公司贷款、消费者信用卡债务、汽车、飞机和高尔夫球车的租金，还有数据中心的租金。结构性金融产品过去以住房抵押贷款支持债券为主，现在的交易则触及经济体系中几乎每一个领域。
“我觉得挺惊讶的，”专注结构性信贷的精品投行 GreensLedge 的管理合伙人莱斯利 · 戈德瓦瑟 (Lesley Goldwasser) 说。“看到这些，我感到极其惊异。”
标普全球 (S&P Global) 的数据显示，2024 年，美国新发行的一些最热门公开交易结构性信贷产品规模触及记录水平，预计今年将创出新高。去年，新发行资产支持证券总额达到 3,350 亿美元。担保债务凭证（也就是一篮子公司债）规模升至 2,010 亿美元，也达到历史最高水平。
本周的活动吸引了大批参加者，参会人数相当于今年早些时候达沃斯世界经济论坛的三倍以上，相当于去年 5 月赴比佛利山庄参加米尔肯研究院 (Milken Institute) 全球会议人数的近两倍。该会议因 2015 年好莱坞电影《大空头》(The Big Short)而广为人知。
本世纪初，美国掀起了购房热潮，购房者能够从银行获得零首付等条件宽松的抵押贷款，就连那些信用评分较低的人也不例外。银行将这些贷款打包，卖给押注房主永不违约的投资者。然而，支撑市场繁荣发展的金融机器在房地产价格下跌和信贷市场冻结后崩溃，最终导致雷曼兄弟 (Lehman Brothers) 等华尔街公司破产。其他银行则只能仰赖政府救助。
如今，大投资者想要购买这种证券，因为他们认为这些证券相对安全，而且收益高于政府债券。银行主要充当中间商，因为 2008 年金融危机后出台的监管措施对银行放贷施加了限制。这为 KKR、Apollo Global Management 和 Ares Management 等基金管理巨头提供了机会，使它们能够参与进来，利用自有资金提供贷款。
戈德瓦瑟至少参加过 10 次 SFVegas 年度大会。2008 年时，她在贝尔斯登 (Bear Stearns) 工作，目睹公司濒临破产，被摩根大通 (JPMorgan) 收购。“我失去了公司，失去了工作，” 她说，“很多人责怪我们。”
戈德瓦瑟于 2013 年加入 GreensLedge，这是一家提供结构性信贷交易咨询并安排相关交易的公司。“就像回老家聚会一样，” 她在谈及今年这次会议时说。“我在走廊上走，碰到很多熟人。都是老朋友。”
戈德瓦瑟说，这项业务回暖，是因为许多债务证券化产品的长期表现良好，事实证明对寻求低成本融资的小公司来说很有用。“这是重要的金融均衡器，” 她说。
美国银行的首席证券化分析师克里斯 · 弗拉纳根 (Chris Flanagan) 参加了今年的大会，他身穿牛仔裤、黑 T 恤和休闲西装，看起来更像是某电影工作室的总监。他刚刚带着向他征求市场洞见的客户去帕克城滑雪。他在会议上主持了一场资产支持证券交易员的专题讨论会。
弗拉纳根原本是电气工程师，1986 年转行做抵押债券分析，想利用自己的数据分析技能赚更多的钱。他对市场的复苏感到兴奋。
弗拉纳根说，自新冠疫情暴发以来，债务证券化产品的销售迅速增长，当时美联储降低了利率，投资者资金充裕，纷纷寻找投资机会。“资金最终都流向了这里，” 他说。
这其中的一些债务由与人工智能和太阳能有关的资金来支持，甚至由整形手术患者的付款来支持。根据金融技术公司 Finsight 的数据，今年前两个月，由驱动公司 AI 业务的数据中心和光纤网络租金支持的债券发行量达 40 亿美元，相当于 2024 年全年发行总量的三分之一。
大会上最热的话题之一是自行从事大规模非公开证券化交易的投资公司带来的资金流。
Ares Management 是这股新资金流的一部分。该公司于 1997 年创立，最初是一家专注于私募股权和垃圾债券的基金管理公司，现在管理着 4,840 亿美元资产。其中近 10% 的资金用于投资非公开交易的资产支持证券。
Ares 派出一支 20 人的团队参加会议，现年 35 岁的高级合伙人费利克斯 · 张 (Felix Zhang) 是其中之一。2008 年金融危机爆发时，他还是哈佛大学的大二学生。
张曾在高盛 (Goldman Sachs) 从事投资银行业务，2015 年加入了 Ares，帮助该公司推动非公开交易资产支持证券业务。监管收紧后，他和许多投资银行家一样，也离开了资产支持证券行业。
那时，他和两位同事来到拉斯维加斯，大部分时间都花在向潜在商业伙伴兜售愿景上。他说，到了 2019 年，推销就变得容易多了，因为 Ares 和其他基金管理公司出资开展了许多由汽车和飞机租赁资金等资产支持的交易，而且这些交易的规模越来越大。
“不用再跟人解释我是做什么的了，真好，” 张说。
过去这一周，张穿着绿色袜子和古驰 (Gucci) 休闲鞋，在 Aria 的一间豪华顶层套房内主持会议，来这些套房要乘坐专门的电梯。上楼开会的借款者、投资者、银行家和律师络绎不绝。会场人挤人，到了饭点，Ares 从快餐店 In-N-Out Burger 点了餐送进房间。
律师事务所、软件和数据公司、服务提供商和中型银行在飞机库大小的展厅里租用了展位。他们分发手机充电器、魔方、棉绒刷和其他小玩意儿，希望让管理数十亿美元资金的投资经理在会议间隙经过时看他们一眼。
在提供虚拟高尔夫练习场、按摩服务和与情感支持犬拥抱机会的展台周围，排队的人最多。
保德信金融集团 (Prudential Financial)旗下投资部门 PGIM 的分析师杰森 · 潘 (Jason Pan) 来到 Aria，在一个关于数据中心资产支持证券的专题讨论会上发言。现场人气爆棚，听众只能坐在地上。
这一数据中心债券由算力出租公司收取的租赁费用来支持。根据贝莱德 (BlackRock) 的数据，在未来五年内，需要花费约 3 万亿美元来建设所需的数据中心。这一前景让许多与会者兴奋不已。
“现在感觉是指数级增长，” 34 岁的前精算师、爱好休闲攀岩的潘说。
潘说，他对市场的过度热情保持警惕，在选择债券时非常谨慎。他还经常收听 “数据中心之鹰”(Data Center Hawk) 等深奥的播客，以把握行业最新动态。
投资银行业吸引了一批绝顶聪明并拥有良好社交能力的人。与股票投资业务相比，固定收益市场吸引了更多主修科学、技术、工程和数学 (STEM) 的人才。而结构性金融领域汇聚了固定收益圈中更拼命、更傲气的书呆子。约翰 · 赖特 (John Wright) 职业生涯早期曾在一个结构性信贷部门工作，该部门被同事们戏称为“龙与地下城团队”。
现任贝恩资本 (Bain Capital) 信贷业务全球主管的赖特说，流行文化（电影《大空头》嘲讽了该会议）对会议的刻画相当精准。他回忆说：“一大帮人身穿蓝色休闲西装，脖子上挂著名牌。”
2008 年金融危机爆发后，银行纷纷减持被许多人视为有毒资产的资产支持证券。一天，一位银行家给赖特打电话，问他是否愿意竞价购买他所在银行急于减持的资产支持证券。“你能以零元的价格买吗？” 这位银行家问。他是认真的。等赖特回话时，这位银行家已经找到了另一个买家。
不过，拉斯维加斯毕竟是拉斯维加斯。傍晚时分，在银行和基金公司的私人空间里，在展厅的展位上，即兴酒会随处可见。人流从 Aria 的酒吧和大堂里涌出。鸡尾酒会后，人们又涌入 Jean Georges Steakhouse 和 Carbone 等餐厅吃饭。午夜时分，Aria 的赌场内依然十分热闹。
过去两年，投资银行 Jefferies 促成了约 180 项资产支持证券和担保债务凭证交易，将产品卖给了由逾 300 家投资者。这些交易的规模也有所扩大。
“是什么让这些产品再次‘酷’了起来？” Jefferies 旗下美国证券化市场部主管萨桑 · 苏莱曼尼 (Sasan Soleimani) 说。“因为目前这是资本部署的地方，也是新资产类别形成的地方。”苏莱曼尼这周也在拉斯维加斯。
证券的买卖已经实现数字化，而且通常可以自动进行，但结构性债务市场的业务仍然通过打电话或在彭博终端上发消息来进行。在大多数工作日，银行家都会向投资者发送一份即将上市的交易清单。
“因为这项业务比较依靠人际沟通，所以一直抵制自动化，”Jefferies 旗下证券化市场部门资本市场业务联席主管彼得 · 沃尔格伦 (Peter Walgren) 说。沃尔格伦在本周的会议上参加了专题讨论。
突然之间，这成了一个金融人都想从事的热门领域。十年前，当入职第一年的巴克莱 (Barclays) 分析师听不同部门的领导推介自己的部门时，投资银行部门的领导会大谈疯狂的节奏、长工时和辛苦的工作。
该公司证券化产品发起部门主管马蒂 · 阿提亚 (Marty Attea) 则试图用另一种说辞来赢得应征者的青睐。“我的团队总能在六点前下班，”他在一次公司会议上对新员工说。因为没有多少交易，不需要在办公室忙到很晚。
现在，阿提亚已经不愁招不到年轻银行家加入自己的团队了。业务蓬勃发展，做的各种交易也新颖有趣，比方说，去年巴克莱为收购三明治连锁运营商赛百味 (Subway) 的交易安排了基于资产的融资。“你能做很多炫酷的事情，”阿提亚说。
2005 年，本 · 亨塞克 (Ben Hunsaker) 在 Countrywide（这家抵押贷款公司当时发放了数以万计的有毒抵押贷款）旗下证券部门找到了工作。那一年，他刚写完一篇硕士论文，讨论信用评级公司如何低估了某些抵押贷款证券带来的危险。
“我把论文寄给了 Countrywide 的一个人，他说‘嘿，别再寄给其他人了，我们会给你一份工作’，” 他说。
亨塞克说，不久之后，这份工作的内容就包含构建由 Countrywide 的抵押贷款支持的债券以及购买复杂的衍生品，如果债券违约，这些衍生品就会增值，但这种降低 Countrywide 风险的尝试最终徒劳无功。
亨塞克说，今天有一些表明市场过热的迹象。他现在负责管理 Beach Point Capital 的结构性金融团队，这是一家总部位于加州圣莫尼卡的公司，主要投资和设计资产支持债券。“2 月份，我们从空头账簿中获得的收益比 2020 年 1 月新冠疫情暴发以来的任何时候都要多。”
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