财税茶座（C&S Tea House）cscz.org，跟踪贸易战

 FT: 毋庸置疑，2025年全球市场确实发生了变化。美国例外论或许再也不会像以前那样了。 你得仔细研究才能看清这一点。表面上看，美国股市在4月份遭受重创，当时唐纳德·特朗普总统对全球所有商品加征关税；但大约一周后，当他撤回关税政策时，股市迅速反弹，最终全年上涨约16%。这难道不令人欣喜吗？  那些坚信美国已在资本主义领域取得胜利的人会告诉你，这证明正统观念和制度已经占据上风，我们可以回到世界正常状态，让美国资产成为一切。对于以美元计价的美国投资者来说，这当然无可厚非。但世界其他国家现在显然正以全新的视角审视美国市场。 “美国的风险比以前更高了，”一位加拿大养老金行业的高管今年早些时候告诉我——这一认识在2025年第二季度受到了沉重打击。“监管合规和税收方面的确定性降低了。我们以前认为的合同条款现在都可能受到政治因素的影响。你必须用不同的方式来思考风险。” 没错，特朗普在贸易和制度独立性等一些较为极端的政策上确实多次有所退让，这值得称赞。但几个季度的良好市场表现并不能消除人们心中的疑虑。 一些大型投资者告诉我，他们感到进退两难：如果他们购买美国资产，担心将来出售时会受到某种制裁；他们也不敢利用股东身份对公司战略或薪酬提出异议，以免触怒政府；如果不购买，他们又担心自己的基金或本国政府会在贸易、国防或其他领域遭到报复。 一位管理着大量非美国资金的经理告诉我，他生平第一次去美国，感到非常紧张。我从事市场写作二十多年，从未听过投资者谈论“美国风险”。现在，这已经成了司空见惯的事情。  这段宏大的历史进程，即金融与地缘政治的交汇点，是一方面。但资产管理公司也正面临着一个残酷的现实：2025年对于持有美元资产的海外投资者而言是糟糕的一年。  “美国并没有意识到美元今年遭受的重创有多么严重，”德国资产管理公司DWS的首席投资官文森佐·韦达表示，“人们正在重新思考如何应对这种情况。” 今年以美元计价的美国标普500指数上涨了16%，这对美国国内投资者来说无疑是好消息。然而，美元在2025年初的下跌意味着，以欧元计价的投资者今年在该指数上的收益仅为2.6%。这并非笔误。无论是道琼斯工业平均指数还是罗素2000指数（美国小型股指数），他们的收益都为负。  此外，通常情况下，非美国投资者可以依靠美元在市场承压时走强，这得益于美元几十年来一直...

 WSJ: 当前的美国有两个渐行渐远的经济世界。 对美国高收入者和年长者来说，经济依然强劲。他们还在大手大脚地消费，他们的401(k)账户和房产价值还在飙升。他们在低利率时期拿到了3%的房贷。有些人可能担心AI最终会抢走他们的工作，但目前他们的职位看起来还比较保险。 但对许多其他人来说，经济势头已经停滞，甚至发生了逆转。新冠疫情期间低收入群体工资大幅增长的势头已逐渐消退。这些人正在减少开支，有些人甚至难以找到工作。美国黑人和许多年轻人的失业率大幅上升。房价和租金急剧上涨，使得住房负担日益沉重。 美国贫富分化是老生常谈。但最近几年，由于劳动力市场极度紧俏，底层劳动者获得了跳槽和争取更高工资的筹码，一度让贫富差距有了些许弥合的迹象。 但现在贫富鸿沟再次扩大。美国银行( Bank of America )数据显示，在过去几年的大部分时间里，美国收入最低的三分之一的劳动者的薪资增长速度超过了收入最高的三分之一的群体。但今年年初以来，高收入者遥遥领先。 “随着失业率缓慢攀升，就业增长更加急剧地下降，工资增长已经放缓，特别是对低薪劳动者而言，”马萨诸塞大学阿默斯特分校(University of Massachusetts, Amherst)经济学教授阿林德拉吉特·杜比(Arin Dube)说。“许多人曾希望薪资不平等的逆转能成为美国社会的一道长期风景，但这个消息无疑给他们泼了一盆冷水。” 美国银行数据显示，今年8月份，居于收入底层三分之一人群的薪资年增幅降至0.9%，为2016年以来最小；而顶层三分之一人群的薪资同比增长3.6%，为2021年11月以来最高。这种分化也体现在8月份支出同比增长上，低收入人群的家庭支出仅增长了0.3%，而高收入家庭增长了2.2%。 美国银行研究所(Bank of America Institute)高级经济学家戴维·廷斯利(David Tinsley)表示，劳动力市场降温很可能是造成这种差距的主要原因。廷斯利说，联邦就业数据和美国银行的内部数据均表明就业市场的疲软对低收入家庭的冲击比其他群体更严重。 廷斯利指出，高收入家庭的股票投资的升值也可能发挥了作用，让高收入者花钱更有底气。 根据穆迪分析( Moody’s  Analytics)的数据，收入位居前10%的家庭（年收入约25万美元及以上）的消费总额在全国的占比攀升至历史新高，...

  黄金和白银价格飙升至历史新高，地缘政治紧张局势升级和美元走软助推了贵金属的历史性涨势。 现货黄金价格一度上涨1.2%，突破每盎司4530美元的历史新高。委内瑞拉局势的摩擦，包括美国 封锁油轮 并加大对尼古拉斯·马杜罗政府的施压，都提升了黄金的避险吸引力。在非洲，据美国总统唐纳德·特朗普在 社交媒体上发布的消息 ，美国已对尼日利亚境内的一个恐怖组织发动了“强力而致命的打击” 。 现货白银价格连续第五个交易日上涨，涨幅一度高达4.5%，首次突破每盎司75美元大关。近期白银价格的上涨主要得益于投机性资金流入，以及10月份历史性的空头挤压后主要交易中心持续存在的供应失衡。 彭博 美元现货指数 （衡量美元强弱的指标）本周下跌0.8%，创下6月以来最大单周跌幅。美元走软通常对黄金和白银价格构成支撑。 今年以来，白银价格已上涨超过一倍，涨幅超过黄金。 10月份的历史性挤压加速了白金属的上涨。 来源：彭博社 今年以来，黄金价格已上涨约70%，白银价格上涨超过150%，两种贵金属均有望创下自1979年以来的最佳年度表现。这波强劲上涨行情得益于各国央行加大购金力度、资金流入交易所交易基金（ETF）以及美联储连续三次降息。由于贵金属不支付利息，较低的借贷成本对其构成利好，交易员们预计2026年将进一步降息。 大量买入ETF是近期金价飙升的主要驱动力。世界黄金协会的数据显示，除5月份外，今年以来黄金ETF的总持有量每月都在增长；而道富银行旗下 SPDR黄金信托基金 （最大的贵金属ETF）的持有量今年已增长超过五分之一。 黄金价格创下自1979年以来最佳年度涨幅纪录 金价首次突破每盎司4500美元。 来源：彭博社 白银的涨势甚至比黄金更为惊人。自去年10月白银短缺以来，伦敦的白银库已出现大量流入，但由于交易员们正等待美国商务部对关键矿产进口是否威胁国家安全的调查结果，全球大部分白银仍滞留在纽约。这项调查结果可能导致对白银征收关税或实施贸易限制。 截至新加坡时间上午9:25，黄金价格上涨0.8%，至每盎司4516.70美元。白银价格上涨4.3%，至每盎司74.94美元。铂金价格上涨4.8%，逼近周三触及的每盎司2381.53美元的高点，该高点是自彭博社1987年开始收集铂金数据以来的最高水平。钯金价格上涨4%。

 FT: 对于投资者而言，2025 年主要受到唐纳德·特朗普总统全面贸易关税的影响，这些关税在年初引发了全球市场动荡，并在接下来的大部分时间里让交易员们摸不着头脑。 但只要投资者选对了市场领域，今年也是非常有利可图的一年。黄金和白银价格的大幅上涨、人工智能股票的破纪录涨势以及美元兑其他主要货币的急剧下跌，都为投资者提供了可以长期把握的趋势。 以下是《金融时报》记者对 2025 年最重要的市场新闻的总结。 关税动荡 特朗普4月份宣布的“解放日”关税政策震惊全球 市场 ，引发了近年来最大的市场波动。在政策宣布后的几天里，股票、货币和债券价格剧烈波动，投资者试图评估全面全球贸易战可能带来的影响。 美国蓝筹股标准普尔 500 指数在几天内暴跌了 15%，而华尔街恐慌指数 VIX 飙升至 57.5，远高于其约 20 的长期平均水平，也是自新冠疫情爆发以来的第二高水平。 追踪发达市场和新兴市场股票的MSCI全球所有国家指数，在特朗普推出关税攻势后又撤回多项最激进的关税措施，导致该指数出现了数十年来最大的单日波动。—— 瑞秋·里斯 人工智能热潮席卷华尔街 “解放日”之后，紧接着就是 2025 年的第一个财报季，投资者情绪也发生了显著变化。 美国科技巨头的强劲盈利以及人们越来越意识到人工智能支出热潮的巨大规模，在关税引发的动荡之后，给交易员带来了一些利好消息，推动了股市反弹。 随着大量资金涌入科技行业，美国最大的几家公司市值突破了数万亿美元的里程碑。  此次上涨行情使得芯片制造商英伟达（全球最大的公司）的股价从 4 月份的低点上涨了一倍多，成为首家市值达到 5 万亿美元的公司。 由于标普500指数的集中度接近历史高位，美国股市的命运现在比以往任何时候都更加紧密地与人工智能巨头的命运联系在一起。  富达国际股票首席投资官尼亚姆·布罗迪-马丘拉表示，“21万亿美元的问题”已成为市场的核心，这里指的是美国科技行业的总美元价值。 “美国股市多年来从未像现在这样如此高度依赖一个核心理念，”她说道。“人工智能无疑就是这样一个理念：它是一种无处不在的趋势，将撼动未来，不容忽视。”—— 艾米丽·赫伯特 美元疑虑 去年底，受特朗普赢得总统大选的希望影响，美元曾出现大幅反弹，但此后经历了自 2017 年以来最糟糕的一年。 美元指数（衡量美元兑一篮子六种主要货币的汇率）自特朗...

 FT: 科技公司已利用华尔街投资者资助的特殊目的实体，将超过 1200 亿美元的数据中心支出从资产负债表上转移出去，这加剧了人们对他们在人工智能领域巨额投资所带来的财务风险的担忧。 Meta、埃隆·马斯克的 xAI、Oracle 和数据中心运营商 CoreWeave 等公司在复杂的融资交易方面处于领先地位，以保护其公司免受建设 人工智能 数据中心所需的大量借款的影响。 据《金融时报》分析， 包括 Pimco、贝莱德、阿波罗、Blue Owl Capital 和摩根大通等美国银行在内的金融机构已为这些科技集团的计算基础设施 提供了至少 1200 亿美元的债务和股权。 这些资金通过被称为SPV的特殊目的控股公司进行转移。这波融资热潮并未体现在科技公司的资产负债表上，这可能掩盖了这些机构正在承担的风险——以及如果人工智能需求令人失望，谁将承担责任。 特殊目的实体 (SPV) 结构也增加了未来人工智能运营商的财务压力可能以不可预测的方式波及华尔街的风险。 “18个月前这还是不可想象的，而到了今天，这已经成为常态了，”一家大型金融机构的高级主管在谈到数百亿美元流入特殊目的公司（SPV）以资助数据中心时说道。 他补充说： “ 由于信用状况良好， 科技行业可以获得比其他任何行业都多得多的资金。” 硅谷巨头历来都能产生大量现金，负债却很少，这使得这些公司拥有极佳的信用评级，并赢得了投资者的高度信任。 然而，为了获取先进人工智能所需的计算能力，科技公司比以往任何时候都更加依赖借贷。通过表外融资结构获取私人资本，可以保护公司的信用评级，并改善其财务指标。 Meta 于 10 月份完成了有史以来最大的私人信贷数据中心交易，这是一项价值 300 亿美元的协议，用于其在路易斯安那州拟建的 Hyperion 设施。该协议成立了一家名为 Beignet Investor 的特殊目的公司，并与纽约融资公司 Blue Owl Capital 合作。 该特殊目的公司筹集了 300 亿美元，其中包括来自 Pimco、贝莱德、阿波罗等公司的约 270 亿美元贷款，以及来自 Blue Owl 的 30 亿美元股权。 这项交易意味着Meta实际上可以借入300亿美元，而无需在其资产负债表上显示任何债务。这使得该公司在几周后更容易在公司债券市场筹集到另外300亿美元。   Ora...

 FT: 在康涅狄格州格林威治的 Shreve, Crump & Low 珠宝店，一块 Laurent Ferrier “Grand Sport Tourbillon” 手表售价高达 21 万美元。生意兴隆。 “我们在格林威治真是太幸运了，”管理合伙人布拉德福德·沃克说道。这家店专营瑞士名表、天然钻石、蓝宝石和祖母绿，而且这些商品都卖得很好。“过去六个月，需求实际上有所增长。” 距离此地30分钟车程的布里奇波特市，需求也在上升——但却是另一种产品。由于高昂的生活成本给低收入家庭带来了沉重压力，这里的人们纷纷涌向城市的食品救济站和施粥处。  “我只能一天一天地过，”出生于牙买加的罗丝琳·麦克唐纳一边说着，一边从布里奇波特市贫困移民社区“空心区”的食物银行领取鸡蛋。麦克唐纳失业了，正为支付账单而苦苦挣扎。 这是一个关于两座城市的故事——两个相距仅 30 英里的社区，却经历了截然不同的命运，仿佛身处不同的国家。 它们共同象征着美国 K 型 经济 ——一种分裂的局面，资产拥有阶层变得越来越富有，而低收入家庭的生活水平却停滞不前甚至下降。 这种分裂将住房负担能力问题推到了 美国政治议程的首位 ，威胁到共和党在明年中期选举中的前景，并对唐纳德·特朗普的总统任期构成压力。 格林威治和布里奇波特所在的费尔菲尔德县是美国最典型的“K”形地区之一。格林威治是AQR、Viking Global Investors和Lone Pine Capital等对冲基金的所在地，2023年该县居民的平均总收入为68.7万美元。而布里奇波特的这一数字仅为格林威治的十分之一，只有7.05万美元。 2023年，格林威治每份纳税申报表的平均总收入为687,000美元   © Pascal Perich/FT 近年来，这些差距愈演愈烈。“差距正在扩大，而不是缩小，”当地非营利组织格林威治联合劝募协会负责人大卫·拉宾表示。 共和党今年最重要的立法成果——所谓的“宏伟法案”——在某些情况下反而让一些家庭的处境雪上加霜。这项由特朗普于7月签署的法案，虽然为富人减税，却削减了联邦政府对医疗补助计划（Medicaid，一项由纳税人资助的面向低收入美国人的医疗保险计划）和食品券计划（SNAP）的拨款。 据无党派机构国会预算办公室称，该法律将使收入分配中处于最低十分位的家庭每年损失约 1...